干散货运贸易量随宏观经济增长逐步上升ღ◈★★★，需求波动与全球经济周期正相关ღ◈★★★。其中铁矿石和煤炭占比相较粮食不断提升ღ◈★★★，体现了全球 的工业化进程ღ◈★★★。即工业发展提供经济增长的主要增量ღ◈★★★，同时拉动了铁矿石和煤炭的需求ღ◈★★★，干散货运和经济增长共同是工业化进程的关变量ღ◈★★★。

　　从铁矿石→煤炭→粮食ღ◈★★★，运输量占比逐步降低ღ◈★★★，同时进出口国的集中程度也在不断下滑凯发K8国际娱乐官网ღ◈★★★。因此像铁矿石ღ◈★★★、部分煤炭这种量大ღ◈★★★，且运输 点少的商品ღ◈★★★，更适合用特别大的船型去运ღ◈★★★。粮食这类运输量少ღ◈★★★，且运输地点分散的商品ღ◈★★★，只能用较小的船型运输ღ◈★★★。

　　干散货运输服务较难差异化且进入门槛低ღ◈★★★。点对点运输是所有运输方式中凯发K8国际娱乐官网ღ◈★★★，门槛较低且规模效应也较弱的一种运输方式ღ◈★★★。加上干散货运 输本身要求较少（时效ღ◈★★★、体验方面）ღ◈★★★，因此船公司之间很难做出差异化ღ◈★★★。 造成的结果便是行业内难以产生头部公司ღ◈★★★，分布严重ღ◈★★★，集中度长期较低没有改善迹象ღ◈★★★。

　　类似铁矿石ღ◈★★★，煤炭和粮食产业链上同样存在大规模集中交易ღ◈★★★，该模式一定程度上压低了单个船公司谈判的议价权ღ◈★★★。 煤炭海运贸易上游出口商集中度高ღ◈★★★，66%的出口量来自印度尼西亚和澳大利亚ღ◈★★★，且印尼和澳大利亚的煤炭出口企业集中度较高ღ◈★★★。 下游进口商主要是中国ღ◈★★★、印度和日本的大型电厂和钢厂ღ◈★★★。 粮食进出口市场集中度同样很高ღ◈★★★，四大粮商控制了全球80%的粮食交易ღ◈★★★。

　　供给侧ღ◈★★★： ① 服务较难差异化且进入门槛低（点对点运输是运输中门槛最低的一种形式）ღ◈★★★； ② 集中度低ღ◈★★★，在产业链中处于较弱势的一环（尤其是铁矿石和煤炭凯发appღ◈★★★，ღ◈★★★，产业链上都存在话语权极强的参与者）ღ◈★★★； ③ 短期供给刚性ღ◈★★★，投产有时滞ღ◈★★★；（投产期2年ღ◈★★★，自然退出大致20年）ღ◈★★★。

　　干散货运公司是通过购买&租赁船只获取收入凯发K8国际娱乐官网ღ◈★★★，收入端来看运价是不确定性的主要来源ღ◈★★★，受供需影响不断波动ღ◈★★★，成本端船只资产期投入大凯发K8国际娱乐官网ღ◈★★★，投产时间长ღ◈★★★，且存在同质化竞争ღ◈★★★。因此干散货运的商业模式稳定性不强ღ◈★★★，即利润水平较难保证ღ◈★★★，忽高忽低是常态ღ◈★★★。 而干散货运的拓展性不强体现在凯发K8官网首页ღ◈★★★，该商业模式扩张只能通过购买更多船只走量ღ◈★★★，在没有壁垒且跨行业议价权很低的情况下ღ◈★★★，量和价 互相掣肘ღ◈★★★，导致整个行业留存的利润难以实现持续增长ღ◈★★★。

　　干散货运行业的周期性主要体现为运价周期ღ◈★★★，其主要上市公司股价的累计涨跌幅与BDI走势高度相关ღ◈★★★。

　　在超长期视角下ღ◈★★★，干散货运价呈下滑趋势ღ◈★★★。 因自身议价权较弱ღ◈★★★，行业在演变中较难享受效率提升带 来的收益ღ◈★★★，而是不断让渡出去ღ◈★★★，以量补价凯发K8国际娱乐官网ღ◈★★★。严重的供给收缩会导致运价系统性抬升ღ◈★★★，历史上仅过两次ღ◈★★★，既一ღ◈★★★、二战ღ◈★★★。未来不出重大意外ღ◈★★★，较难出现运系统性上涨了四道口电影院ღ◈★★★。

　　中短期因供需错配引发的运价波动ღ◈★★★，也都基本呈现牛短熊长 的特点ღ◈★★★。 19世纪以来ღ◈★★★，世界工厂不断从发达国家向发展中国家转 移ღ◈★★★，转移过程中世界工业化进程不断加深ღ◈★★★，干散货运的 需求呈长期趋势ღ◈★★★。 在每一次世界工厂转移点燃大规模工业制造需求的过程 中ღ◈★★★，运价都会被瞬间形成的供需错配推至高位ღ◈★★★，而后1-2 年因大量过剩产能的滞后投放而快速下滑ღ◈★★★，下滑趋势不 断行业投资热情ღ◈★★★，直至供需差再次反转才能结束ღ◈★★★。

　　需求略领先供给增长四道口电影院ღ◈★★★，干散货运运价能够较为迅速反应供需增速差的变化ღ◈★★★。价格完全由供需周期决定四道口电影院ღ◈★★★，也佐证了干散货运基本是完全竞争行业凯发K8国际娱乐官网ღ◈★★★。

　　世界流动性过剩是从20世纪80年代日本广场协议后的大量放水ღ◈★★★，以 及里根ღ◈★★★、撒切尔夫人主张新自由主义ღ◈★★★，放松监管开始的ღ◈★★★。 第一阶段ღ◈★★★：（20世纪80-90年代）ღ◈★★★，流动性只是间接通过大宗商品 价格对干散货运价造成影响ღ◈★★★； 第二阶段ღ◈★★★：（2000-2008）四道口电影院ღ◈★★★，中国加入WTO吸引巨量流动性ღ◈★★★，大量 投资者直接参与到干散货运价金融衍生品的交易中ღ◈★★★。 第三阶段ღ◈★★★：次贷危机后ღ◈★★★，沃尔克规则对金融机构参与衍生品交易进 行了一定的限制ღ◈★★★。

　　1985年ღ◈★★★，第一个货运期货市场成立ღ◈★★★，BIFFEX是首个以干散运价指数作为标的资产的期货产品ღ◈★★★。1990sღ◈★★★，FFAs出现(对标各条运输线路ღ◈★★★， 相对BIFFEX更有针对性)凯发K8国际娱乐官网ღ◈★★★。随着2002年4月BIFFEX停止交易ღ◈★★★，FFAs成为主要关于干散货运价的一种商品远期协议ღ◈★★★。 这也是干散货相较集运很不同的一点ღ◈★★★，干散货运价相较集运运价多了一层金融属性ღ◈★★★，参与者对资本利得的追逐导致运价波动会被一定 程度的放大ღ◈★★★。

　　新船/20年二手船的价格比例可以较好反映运输市场的情绪K8凯发旗舰厅(中国)官方网站ღ◈★★★！ღ◈★★★。当新旧船(20年)价格比达到7-9的绝对高位ღ◈★★★，运价市场往往已经是史级别底部ღ◈★★★。而当该比例往1-2逼近的时候ღ◈★★★，说明市场可能在逐步陷入不太理性的狂热ღ◈★★★。（报告来源ღ◈★★★：未来智库）

　　整体来看ღ◈★★★，当前干散货运总运力降至3.5%处于历史低位ღ◈★★★。受疫情影响ღ◈★★★，2020年干散货运船舶刚度过一轮小型拆船高峰ღ◈★★★，且今年 以来新增订单数量不断下滑ღ◈★★★，因此未来2-3年运力扩张幅度有限凯发K8国际娱乐官网ღ◈★★★。目前各船型在手订单同样均处于历史低位ღ◈★★★，整体在手订单占总运力比重达到新低仅有7.06%ღ◈★★★，与新增订单结合来看ღ◈★★★，短期内干散 货运力难以扩量ღ◈★★★。

　　中国钢铁行业贡献了世界铁矿石绝大部分和增量ღ◈★★★。 2020年中国铁矿石进口量占全球铁矿石贸易量的76%ღ◈★★★； 过去五年中国的粗钢产量年化增速为5.66%ღ◈★★★，而剩余国年化增速仅有1.29%ღ◈★★★。 中国钢材需求因环保和房地产政策出现较大程度下滑ღ◈★★★，对全球 的铁矿石需求产生显著的负面影响四道口电影院ღ◈★★★。

　　近年来中国钢铁行业产能出现大幅下滑ღ◈★★★。2013年以来国内高炉开工率不断下降ღ◈★★★，今年10月跌至历史最低水平ღ◈★★★，仅有53.35%ღ◈★★★。另外自 2020年以来受双碳相关政策影响ღ◈★★★，钢铁行业作为能源消耗密集型行业ღ◈★★★，受限产能越来越高ღ◈★★★，因而中短期来看钢铁行业产能将持续被压制ღ◈★★★。中国铁矿石需求低迷的状态不改变ღ◈★★★，世界铁矿石贸易量很难有明显增长ღ◈★★★。而受环保和房地产两项长期政策的压制ღ◈★★★，铁矿石需求较难短 时间看到显著复苏ღ◈★★★。

　　“双碳”目标下ღ◈★★★，能耗双控政策大概率会执行ღ◈★★★，煤炭作为贡献70%碳排放量的能源材料ღ◈★★★，在能源消费结构中比例下滑是可以预见的ღ◈★★★。 作为世界第一大煤炭产出国和消耗国ღ◈★★★，能耗双控政策限制了中国煤炭进口量的进一步大幅扩张ღ◈★★★。中国煤炭工业协会在《煤炭工业“十四五”高质量发展指导意见》中提出ღ◈★★★，到“十四五”末国内煤炭产量控制在41亿吨左右ღ◈★★★， 煤炭消费量控制在42亿吨左右ღ◈★★★。2021年多措施推动国内煤炭增产增供ღ◈★★★，预计核增产能约2.2亿吨/年以上ღ◈★★★。 中国煤炭本身依赖进口较少（进口量占比6%左右）ღ◈★★★， 在澳煤禁运的背景下ღ◈★★★，短期中国进口煤炭较难出现大幅增长ღ◈★★★。

　　印度同样面临能源结构改革问题ღ◈★★★，但发展阶段的不同ღ◈★★★，导致其短期依然不能摆脱对煤电的依赖ღ◈★★★，且用煤的总量和进口量占比不断上 升ღ◈★★★。未来随着印度经济的恢复和发展四道口电影院ღ◈★★★，印度煤炭进口或成为煤炭海运贸易的主要增量ღ◈★★★。

　　当下大概率是供需紧平衡的临界区域ღ◈★★★，需求的波动会因为短期供给曲线的陡峭（供给处于地位且短期刚性）和大量流动性在运价端 呈现成倍的放大ღ◈★★★。 2020年末-2021年初ღ◈★★★，随着全球经济复苏ღ◈★★★，铁矿石和煤炭贸易量环比改善ღ◈★★★，但增长幅度并不大ღ◈★★★。即便如此ღ◈★★★，好望角船和巴拿马 船型的运价迅速抬升ღ◈★★★，好望角船运价在9个月内涨了超过7倍ღ◈★★★。2021年的上涨在中国能耗双控的政策进程中戛然而止ღ◈★★★，铁矿石贸易量增速转负ღ◈★★★，煤炭贸易量增长停滞ღ◈★★★，此前涨了超过7倍的好望 角船运价在短短一个月内迅速腰斩凯发K8官网首页ღ◈★★★。极致体现了同时具备高流动性和供需临界点两个条件下的周期股有多么难以把握ღ◈★★★。

　　稍长期一点的视角来看（2-3年）ღ◈★★★，接下来行业大概率处于供需两弱的局面ღ◈★★★。过程中可能会阶段性地发生供需错配引发短期行情ღ◈★★★， 这需要对需求侧有较为紧密的跟踪和预判ღ◈★★★。 供给ღ◈★★★：运力增速处于低位四道口电影院ღ◈★★★，未来2-3年运力的扩张有限ღ◈★★★。 需求ღ◈★★★：煤炭和铁矿石的长期需求趋势向下ღ◈★★★。短期可能会因特殊气候发生反弹ღ◈★★★。